「投資涉及風險。投資產品價格可升亦可跌，投資產品過往業績並不表示將來的回報。投資者應參閱有關投資產品之解釋備忘錄，以了解投資產品詳情及風險因素」。知易行難！這種風險披露，雖然大家都耳熟能詳，但是筆者相信真正能做到的人不多。
每次金融危機都為我們提供大量的學習機會。如果說2008年雷曼兄弟（Lehman Brothers）的倒閉，讓我們認識到，何為「迷你債券」？何為結構性產品？那麼，今年瑞士信貸（Credit Suisse）的「爆煲」，就讓我們深刻認識到，何為AT1債券（Additional Tier-1，又稱「可可債」，CoCo，Contingent Convertible Bond），何為魔鬼在細節。
無獨有偶，兩次金融危機都帶出債券投資不為人知的風險。債券投資風險沒有我們想像那樣低，風險甚至可以遠超我們的想像。兩次金融危機，社會都沒有對股票投資者表示同情，因為大家一般都認為，「食得鹹魚抵得渴」，既然選擇了投資股票，那就接受投資股票的潛在高風險。
債主死在股東前
投資債券就不一樣，因為大家都認為投資債券比投資股票的風險低很多，哪怕公司倒閉了，債券投資者多多少少都能拿回一些、不至於血本無歸，因為在公司清算過程中，債券投資者的分配，排在股票投資者的前面。然而，瑞士信貸的AT1債券減記，為我們活生生地上了寶貴的一課：債券沒了、股票還在，這種「債主死在股東前」的操作，完全顛覆我們對債券的認知。
今年以來，隨着美國矽谷銀行（Silicon Valley Bank，SVB）破產事件持續發酵，投資者對瑞士信貸的風險擔憂也愈演愈烈。3月15日，瑞士金融市場監管局（Swiss Financial Market Supervisory Authority，FINMA）和瑞士國家銀行（Swiss National Bank，SNB）發布公告稱：「瑞士信貸滿足系統重要性銀行的資本和流動性要求。如有必要，SNB將向瑞士信貸提供流動性支援」。然而，僅僅在聲明發表後4天，FINMA就在3月19日進一步發布公告稱：「在FINMA、瑞士聯邦政府和SNB的緊密協調下，瑞銀將全面接管瑞士信貸」。
瑞士信貸問題最終的解決方案是由瑞銀（UBS）以30億元（瑞士法郎‧下同）的價格收購。為推動交易達成，SNB向瑞銀提供流動性援助，並由瑞士聯邦政府提供違約擔保，以便為收購提供充足的流動性。FINMA在3月19日發布公告稱：「政府的特別支持，將導致瑞士信貸所有AT1債券的本金全額減記，總額約160億」。這一舉動在全球市場引發軒然大波，主要原因並非債券減記本身，而是AT1債券的持有人作為債權人損失了全部資金，但瑞士信貸的股東卻得到了30億的資金，這跟市場主流認知不符。在投資者心中，損失應當先由股東承擔，股東資金全部損失後，再由債權人承擔進一步的損失，而不是相反。
合法嗎？雖然與市場的認知不同，但此次瑞士信貸全額減記AT1債券卻是合法的。瑞士信貸所發行的AT1債券，屬於其他一級資本工具的一種，是具有減記條款的特殊債券。這種債券的特點是在某些事前約定的事件（觸發事件）發生時，瑞士信貸可以不償還債務而不構成違約。瑞士信貸發行的AT1債券，其減記的觸發事件主要包括兩種類型：第一，持續經營觸發事件，即如果公司的核心一級資本充足率降低至某一約定水準，可以減記。不同資本工具的觸發事件不同，有些是5.125%、有些是7%。第二，無法生存觸發事件，在公司出現無法生存的情況時，也可以進行減記。所謂的無法生存，包括兩種情形：第一，FINMA認為有必要進行減記；第二，如果公司需要公共部門注資來阻止其資不抵債、破產或無法支付巨額債務或其他類似情況。此次瑞士信貸全額減記，就是按照無法生存觸發事件來減記的，符合債券條款的約定，因此合法！
融資成本料增
合理嗎？瑞士信貸的這一做法引發市場高度關注，AT1價格大幅波動。瑞士信貸AT1債券全額減記次日，歐洲中央銀行（European Central Bank，ECB）聯合另外兩家監管機構發表聲明稱：「普通股權工具是吸收損失的第一步，只有在它們充分使用後，才會要求減記AT1工具。這種方法在過去的案例中一直被應用，並將在未來的危機干預中繼續指導監管部門的行動」，以此提振市場對其他一級資本工具的信心。
無論如何解釋，市場對AT1的投資信心已動搖。未來AT1的融資成本將會大幅上升，對資本市場及銀行業的發展，影響深遠。對於我們一眾投資者而言，我們不知道市場上還有多少類「迷債」、「類AT1」，我們唯一能做的就是，「Know Your Investment」，先了解，後投資。